這兩天幣圈的大新聞是穩定幣 UST 的大幅脫錨 (depeg)，從 1 美元大幅下跌到 0.6 美元。
什麼是穩定幣
首先，幣圈的穩定幣有很多種，常見的美元穩定幣如下：
- 一類是有美元資產做抵押品的穩定幣，例如 USDC, BUSD，也就是你有一美元，才能鑄造一個 USDC，只要發幣機構嚴格遵守這個準則，一個 USDC 永遠可以換回一美元
- 一類是用其他優質的加密貨幣超額抵押出來的穩定幣，例如，你拿兩塊美元的 ETH 出來，我鑄造一個 DAI 給你。這裡的關鍵字是超額抵押，當抵押品的價值下跌時 (例如原本 2 美元的 ETH 只剩 1.2 美元了)，你如果沒有即時把 DAI 換回來，就有被清算的可能 (也就是你的抵押品被拿到市場上拋售)，目的是要把 DAI 維持在 1 美元的價格
- 還有另一類叫算法穩定幣，UST 就屬於這一種，它沒有美元資產做抵押品，也沒有其他加密貨幣做超額抵押，詳細的機制下面再來說明
市面上的美元穩定幣有近百種，為什麼大家要一窩蜂去鑄造各種穩定幣呢？
很簡單，因為有利可圖。
穩定幣的作用
想像你有一台印鈔機，可以印出 J 幣，你可以拿美元、日元、歐元…來換我的 J 幣，在換成 J 幣時，我可以收取微薄的手續費 (0.01% ?)，如果這是個 100 億美金的市場，代表我可以有 100 萬美金的收入，這部分叫鑄幣稅。 當然，各種貨幣在互相兌換時還會有價差 (就像你跟銀行買或賣美金有價差一樣)，你會有更多的收入。只是，誰要用真金白銀去換你的 J 幣呢？
首先，你可以採用金本位，有一塊錢的黃金才會印一塊錢的 J 幣，並且保證所有的 J 幣都可以換回等值的黃金，這稱為金本位制。再來，你要吸引投資人把手中的錢換成 J 幣，你可以祭出高額的存款利率，如果 J 幣的定存利率是 10%， 就可以吸引到很多投資人來存款。你還必須創造 J 幣的使用環境，圈出一塊地吸引商家來常駐 (也許低稅率，也許提供免費土地)，規定在這塊土地上交易必須使用 J 幣，這樣才會有更多人來換 J 幣。一開始是最困難的，但只要飛輪效應做起來，愈來愈多人使用，就會有愈來愈多的商家進駐，進而吸引更多人到這裡消費。最好食衣住行育樂，各種吃喝玩樂都可以在這塊土地上完成，J 幣就會成為另一個主流貨幣。
但是，金本位制最大的問題就是你必須要有足夠的黃金做支撐，如果 J 幣的需求很大，但你的黃金儲備量不足，整個飛輪會轉不起來；再加上複雜一些的貨幣跟財政限制等等，現代國家很少採用金本位制。那我放棄金本位制，開啟無限印鈔模式，想印多少 J 幣就印多少可不可以？當然可以，只是投資人要如何相信 J 幣的價值？當我有需要把 J 幣換出來時，你能還我等值的資產嗎？這時候國家的武力軍備或者各種有價值的有形無形資源就變成了另一種有共識的抵押品。
這就是為什麼美元是目前最強的貨幣，美國是當今第一強國，不只是軍事上最強，世界上的各種交易都可以用美元結算：跟沙烏地阿拉伯買石油要用美元，跟澳洲買礦產要用美元，跟烏克蘭買小麥也要用美元，這些都是看得到的有形資產；許多無形資產可能更值錢，例如美國護照、在美國生活的自由環境、強大且有活力的美國矽谷、美國的自由民主制度… 總之，看似沒什麼價值的一張紙 (美元)之所以有價值，背後是一個強大的美國政府跟各種應用場景，及一個世紀建立起的信任與共識。
算法穩定幣 UST
回到幣圈，金本位制就是拿美元當作抵押品的穩定幣，有一塊美元才能鑄造一個穩定幣。但美元是美國政府的貨幣，是中心化的產物 (美國政府說了算，還會有各種監管，如果你自己的貨幣跟美元掛鉤，你就喪失了自己的貨幣政策跟各種財政工具)，幣圈強調去中心化，所以才會拿其他優質且有共識的資產 (例如比特幣、乙太坊)來做抵押品，同時要求超額抵押以避免鑄造出來的穩定幣不穩定。問題是，資產的使用效率太差。想像你要跟銀行借錢買房子，你必須要有兩棟房子的資產我才能借給你買一棟房子所需的錢，這合理嗎？所以，各種聰明人開始想辦法提高資金的使用效率，推出了不必超額抵押的算法穩定幣。簡單的說，就是提供一種套利機制來確保穩定幣的價格維持在 1 美元。
以 UST 為例，它沒有擔保品，採用的是雙代幣模型，使用另一種代幣 Luna 來吸收波動性 (也就是讓 Luna 去漲漲跌跌，但是要確保 UST = 1 美元)。
假設市場上的 UST 目前是 1.1 美元
- 套利者可以把 1 美元的 Luna 送到 Terra 協議裡 (這邊的 Terra 就是項目方，可以理解為發行 UST 的銀行或機構)
- 1 美元的 Luna 會被”燒掉”，同時鑄造出 1 個 UST
- 套利者可以把這一個 UST 拿到市場上以 1.1 美元賣出，獲得 0.1 美元的價差
UST 會不斷增發，而 Luna 會持續減少，所以 UST 的價格會下降而 Luna 的價格會上漲，最終會讓 UST 回到一美元的價位。
反之，如果市場上的 UST 目前是 0.9 美元
- 套利者從市場上用 0.9 美元買一個 UST 並送到協議裡
- 協議會把 UST 銷毀並換成 1 美元的 Luna
- 套利者可以把 1 美元的 Luna 拿到市場上賣掉，換回 1 美元，獲利是 0.1 美元 ( 1-0.9 =0.1)
UST 會減少而 Luna 會增加，結果就是 UST 價格上升而 Luna 價格下跌，直到套利空間消失。
很完美的設計吧，但就在這一兩天裡，UST 大幅脫錨，約 0.6~0.94 美元，為什麼？
Anchor, 20% 年利率的平台
Terra 是韓國人創建的一條區塊鏈，他們想要打造成一個國家，裡面有自己的貨幣 (UST)，還有各種使用場景，可以質押資產借貸，可以存錢賺利息，還有專屬的錢包可以在實體世界消費。其中最著名的就是 Anchor 平台，一間可以給你固定 20% 年利率的銀行。其實在幣圈裡，20%的報酬率並不突出，但是很多項目方給的報酬是自己發行的代幣，代幣價格起起伏伏，就算高報酬也不持久，但 Anchor 給的報酬是 UST，是可以 1:1 兌換成美元的真金白銀，而且兩年來一直維持 20%的報酬。在高利率的虹吸效應下，投資人蜂擁而至，在一年多的時間裡，UST 從一個默默無名的小幣，搖身一變成為市值第三大的穩定幣。在最高峰時期，UST 有 180 億美金的市值，其中有 160 億存在 Anchor 裡賺利息。
成也 Anchor，敗也 Anchor。資本是逐利的，高達八成的 UST 的持有者都是衝著 20% 利率而來，沒有人在乎什麼生態系統，只要可以賺到錢，只要賺到的錢可以換回來，只要自己不是最後一隻白老鼠就好。聽起來很耳熟？這就是典型的龐氏騙局。所有人都知道 20% 的利率不可能永遠持續下去，總要有人為此買單，但大家都不覺得自己會是最後一隻老鼠。平心而論，Terra 很努力要打造一個可以永續生存的生態圈，他也知道銀行擠兌的風險，所以他買了 10 億的比特幣做為擔保品，也拉了幣圈的優質項目一起來分散風險，但是，擠兌還是發生了，脫錨也發生了。
理論是完美的，套利空間也存在，但是 UST 這一年來膨脹太快，各種應用場景還不夠普及，只吸引來賺 20% 的投機者，還有嗜血的幣圈禿鷹(其實這群人很聰明，利用可能的漏洞與人心，成功製造了UST 的擠兌潮)。大量 UST 在一兩天內急於退出，結果就是無法消化的賣壓，同時間碰上幣圈大崩盤，完美風暴就此形成。UST 市值不斷下降，Luna 也承受強大賣壓，在 Luna 的市值小於 UST 之後，一美金的 UST 再也換不到等值的 Luna，就會形成死亡螺旋，雙雙走向歸零之路。
昨天 UST 在觸及 0.6 的低點之後迅速反彈，曾經拉到 0.94，眼看就要成功了，最後卻功敗垂成，背後的所有資金被耗盡，結果會如何，只有天知道了。另外，加密貨幣是無國界的，任何的資產轉移都可以在電腦或手機上瞬間完成，你很難像一個國家一樣禁止本國貨幣去兌換成其他貨幣，這也是 UST (或其他類型的算法穩定幣) 可能會失敗的原因之一。
結語
如果 UST 隕落了，幣圈仍會繼續走下去，但會受傷慘重。各種穩定幣還是會繼續冒出來，只是很難有像 UST 這麼成功 (但最後仍失敗) 的機遇。加密貨幣是個非常新的觀念跟領域，還在很早期，還在做各種實驗，還會有更多成功與失敗的案例。
ps1. 寫完文章的當下，UST 最多跌至 0.225 美元，據說項目方正在跟大機構借錢來救市 (代價很大)，比起以前認識的算法穩定幣一句 “我們失敗了，Sorry” 要有擔當多了，所以我很希望它能回到 1 美元。不過，即使它回來了，人心也已渙散，想要重建之前的地位會有很漫長的一條路要走，砍掉重來，換一個幣可能會簡單一點。
ps2. 文章很長而且不夠嚴謹，只是希望讓幣圈新手稍微了解一下發生了什麼事，你可以到 twitter 上面去搜索 UST or Luna，會有更精彩詳細的介紹。